摘要：信託並不只是一種單純的財產管理的金融工具,它還負載了很強的制度性安排,具有不同於公司制度的獨特功能和經濟價值。我國傳統財務管理學注重研究公司的財務管理活動，對商事信託的理財實踐重視不夠。本文以法理為依據，在比較商事信託和公司制度的基礎上，對信託理財和公司理財，在理財目標、理財內容、理財方法等方面的差異進行了探索性的研究。
關鍵詞：商事信託 公司制度 信託理財 公司理財
信託業的發展，尤其是共同基金、養老基金和資產證券化等商事信託在全球的迅猛發展，使商事信託成為商業交易的重要組織形式之一。我國傳統財務管理學注重研究公司的財務管理活動，對發展迅速的商事信託的理財實踐重視不夠。商事信託是與公司類似的商業組織，商事信託與公司在財務管理目標、財務管理內容、財務管理方法等方面存在一定的相似之處，也存在著重大的差別。本文認為，在現階段研究適合於商事信託的財務理論，不僅有利於拓寬我國傳統財務管理研究的外延，也有利於解釋和指導商事信託的理財實踐。
一、關於商事信託的基本理論
（一）商事信託的含義
信託制度發源於英國，盛行於英美法系國家，在20世紀傳入了大陸法系國家。但大陸法系國家基本上只承受了英美法系國家的商事信託制度,如我國的信託從一開始就主要是商事信託，至今尚無民事信託的實踐。
商事信託是十九世紀在美國的麻薩諸塞州產生的,又稱營業信託、商業信託，從法理的角度來定義，是指以商法為依據建立的信託。商事信託的受託人接受信託是出於盈利的目的，是營業性質的，它是民事信託的對稱。
商事信託產生之初，利用了信託的形式,代表投資人經營事業,投資人成為信託的受益人。這種信託的根本特徵是以商業團體的形式來運作,將信託原理運用於企業所組成的一種美國式的特殊的企業形態,並以此從事信託投資業務。因此有學者指出：「隨信託之運用日廣，信託成為商業組織之一種，出資人不設立公司經營事業，而以信託方式將出資交由受託人統籌管理運用、經營特定事業。出資人則以受益人身份，享受信託財產收益分配，此即商業信託。(王志誠、賴源河，中國政法大學出版社，2002。)
（二）商事信託的主要特徵
「從經濟分析的角度觀之，商事信託與一般我們所熟悉的公司、合夥企業等組織形態，在作為市場上交易主體組織架構之選項上而言，並無太大不同，商事信託不過是法律制度上關於商業經營形態的一種選擇 (王文宇,中國政法大學出版社，2003。) 」。可見，商事信託是一種商業組織，這種組織利用了信託原理來進行組織架構，是一種特殊形態的企業，其主要特徵表現為：
1.信託財產的獨立性：破產隔離
信託的概念結構是將受益人視為信託財產的真正所有人，即作為受益的或衡平法上所有權的所有人，而作為信託財產收益的所有人而存在,這要歸結於信託制度的「破產隔離」功能。所謂「破產隔離」,是指在委託人或受託人不能支付或破產時,受益人仍然能夠就信託財產保持其受益,可以對抗委託人和受託人的普通債權人。比如在信託的體制下，僱主設立一個獨立的信託接受養老金的支付，由於計劃的財產在信託中是隔離的，委託人和受託人的破產不會影響到基金計劃，現在和將來的受益人指望信託而不是破產的僱主或破產的受託人支付養老金。
2.信託協議的靈活性：受益權的多樣化
在合法信託的前提下，信託的條款可以是委託人和受託人同意的、能夠產生委託人意圖上的利益的任何條款。比如，在安排內部控制事務方面、安排保護債權人與受託人的交易、創設受益人的自由裁量、安排本金和對收益的分配上，信託具有高度的靈活性。另外，資產證券化信託中很重要的一方面是不必顧及傳統的公司股份的分類，而任意設計受益人的利益，以此滿足不同投資者的需求。
3.沒有法律人格：避免雙重課稅
商事信託的受託人是名義的信託財產所有人，真實的所有權在受益人，因而不以信託為實體交納所得稅，僅在受益人的水平上課稅，運用信託避免實體水平的稅收是商事信託運用的推動力量。如養老金信託對於投資收益免除當期稅收，這樣投資所得是免稅的，養老金的出資和收益僅在最終分配給退休人時納稅，並且一般是按較低的稅率檔次課稅。
4.救濟的便利性：信託法的體制
現代金融資產的有效管理通常要求給予受託人廣泛的信託財產交易的權力，信託受信任人法提供和控制了這種權力，要求受託人以信託受益人利益最大化的方式執行他的權力。信託的受信任人法是一個默認的法律，信託能自動援引信託受信任人法的保護體制以保護投資者和受益人的利益。信託受信任人法有兩個重要的原則：忠實和謹慎。忠實原則要求受託人應是惟一的為受益人的利益管理信託，禁止受託人在管理信託財產中的自我交易以及從事與受益人利益相悖的利益衝突的交易；謹慎管理的義務要求受託人以合理的標準對受益人承擔管理信託的義務，即以謹慎的人在處理自己財產時的注意和技能來管理信託財產。信託的受信任人法是一個默認的法律，當事人完全可以按照他們的需要對之進行改變，但是通常受信任人法正是當事人希望吸收進他們契約的內容，如，投資者更有可能與他們信賴的受到受信任人標準約束的經理人進行交易，進而言之，在確定的商事信託中，如養老金信託和權利信託中，當事人在商業交易中必須遵守包含部分或全部受信任人體制的規範性法律，在這種情況下，默認的受信任人法已經轉變為強制性的法律。
二、商事信託與公司制度的比較
信託是一種委託他人管理財產的制度，公司是一個獨立從事經營活動的實體。二者都是將資金、財產交付他人管理、處分並獲取收益的一種設計。信託制度中，這種交付行為是信託財產的轉移，因此而獲得的收益權利稱為受益權；公司制度中，資金或財產的交付稱為投資或股份認購，因此而獲得的收益權利稱為股權。雖然在這兩種制度中，對各種行為和收益的權利稱謂不同，但就制度本身而言，實際上都是轉移財產並獲得收益的財產管理方式，因此他們具有一些共同的特徵。
1.商事信託與公司制度，都是將資金交由他人管理，所有權與經營權分離。在公司制度下，公司所有權與經營權相分離；在信託制度下，信託財產實質所有權與經營權相分離，信託財產名義所有權與受益權相分離。
2.商事信託與公司制度的投資人均享受有限責任的好處。公司制度下，股東對於公司的責任僅以投資額為限。信託制度下，委託人或受益人對信託的責任僅以信託財產為限，並且信託可借特殊形態的信託設計，如自由裁量信託與保護信託，使信託利益免於受益人的債權人的追索，從而進一步縮小了履行其債務的責任範圍。
3.商事信託與公司制度均規定管理人的債權人，原則上不得就公司的法人財產或商事信託的信託財產強制執行。
4.在商事信託與公司制度下，受益權均得予以證券化。公司制度下發行股票，信託制度下發行受益權憑證。
儘管商事信託與公司制度在組織架構上具有以上相同的地方，但商事信託與公司制度相比，仍呈現出鮮明的特色，而正因為這些特色的存在，才使商事信託成為與公司制度相競爭的組織設計方案。
1.法律地位不同
幾乎所有的公司都被法律認定為獨立法人實體，而只有一些商事信託被相關法規認定為獨立法人實體，另一些則不是獨立法人實體。正因為一些商事信託不具有獨立法人實體地位，信託財產的獨立性就成為信託的最基本的特徵，商事信託因信託財產的獨立性要求就具有了更強的破產隔離的特徵。信託財產的獨立性使信託成為一種有效的破產隔離的財產保護方式,比公司制度更具有財產的保護能力。
2.管制不同
商事信託與公司相比，是一種被動運營實體，其管理人（即受託人）經常被認為僅從事被動管理，這與公司形成了鮮明的對比，公司的經營管理者傾向於更加積極、主動，甚至投機性地運用各種商業機會獲利。這種區別似乎是一種表面特徵，卻正好反映了商事信託與公司的本質區別。在公司制度中，公司的剩餘權利（表現為公司股份）被出售給第三方投資者，公司股東願意承擔一定的投資風險以獲得期望的回報。因此，允許公司從事有風險的商業活動以增加其盈利能力。但從公司的優先權利所有人（公司債權人）的角度看，允許一個有償債能力的公司為增加盈利而從事有風險的商業活動非但毫無益處，反而，可能因投資活動失敗，導致公司喪失償債能力，給債權人帶來投資損失。可見，公司股東與公司債權人在公司為增加盈利能力而做出的每一個相應增加公司風險的投資決策中，都可以發現公司股東與債權人間的利益衝突。公司法的有關規定解決了公司決策中這些競爭性目標的衝突，它允許公司在具備償債能力的前提下，可以承受風險以追求公司利潤的最大化。這從根本上確立了公司的管制原則，即在公司具有償債能力時，公司董事會只向股東，而不是債權人負責。與此不同，信託的所有權利人的目標是趨於一致的，即妥善保管信託財產的價值。大多數的商事信託的剩餘權利是由委託人自己持有，從理論上講，當委託人持有剩餘權利時，其剩餘權利的多寡與優先權利恰成反比，然而這種理論上的衝突在實際操作中很少出現，因為持有剩餘權利的委託人與公司股東不同，他們通常並不期望獲得因從事高風險投資而帶來的高收益。相反，委託人的目的僅僅是為了保留信託財產的剩餘權益。因此，這為有效區分商事信託和公司制度提供了一個關鍵指標，即資產所承受的風險程度。為了滿足剩餘權利所有人的投資要求，所投資產需承擔一定的投資風險，根據這些資產所承擔風險的程度，就可以有效區分商事信託和公司。而當發生債務支付困難時，商事信託與公司也有許多相似之處，此時公司法和信託法的管制原則開始趨於一致。有學者提出信託基金學說來解釋這種趨同，認為在發生債務支付困難時，公司董事會應轉變為債權人的受託人，為債權人的利益將公司資產作為信託基金進行管理。
3.外部影響不同
在實際商業交易中，商事信託與公司最相同的外部影響是稅賦支出。被稅法認定為獨立法人的實體必須就其盈利進行納稅。幾乎所有的公司都必須交納法人所得稅，而部分商事信託則因不具有法人實體地位不必交納法人所得稅。
4.法律規範的完備程度不同
整體而言，信託法對於信託組織的形式規定並不多，而各國公司法對於公司的組織架構與管理方式，均有詳盡的規定。
總之，商事信託與公司制度作為競爭性的制度設計，公司制度較商事信託制度更加定型化、法律規範更加完備，正因為如此，現代化的大型企業多會選擇公司組織的經營形態，以應付複雜萬變的商業環境，但是另一方面，信託作為商事工具，在架構特定事業時不僅與公司一樣具有很高的適應性，同時商事信託能提供給投資者優於公司法的破產體制、管道稅收的便利、信託財產獨立性、信託財產承受較公司更低的投資風險、信託法律關係靈活彈性等優勢，在滿足商業需求方面提供了公司制度無法替代的價值。因而商事信託尤其適合用於規範涉及巨額資產和眾多投資人利益的商業交易。如在歐美一些已開發國家的投資領域裡，商事信託作為一種商業組織形式，在股票、債券、房地產等集體投資方面發揮了重要作用。
三、商事信託理財與公司理財的比較
雖然商事信託與公司是非常類似的商業組織，但它們分別用以滿足不同的投資者需求，而正因為這一根本的差別，使二者在理財時產生差異，這一差異使我們有必要擴充財務管理研究的外延。本文認為，在公司理財占據統治地位的傳統財務管理範式中，應增加信託理財的研究內容，尤其是在財務管理理論研究視角轉向以金融市場為核心的開放性視角的今天，研究這一利用跨越資本市場、貨幣市場、產業市場的「萬能組合工具」進行理財的商事信託的財務理論將具有積極的意義。
（一）商事信託理財目標與公司理財目標的比較
理財目標是財務理論研究的起點，因為財務目標的規定直接決定了各種財務決策的選擇。只有明確了理財目標，才能衡量管理者以什麼導向來組織財務行為，才能評價理財行為的優劣。
關鍵詞：商事信託 公司制度 信託理財 公司理財
信託業的發展，尤其是共同基金、養老基金和資產證券化等商事信託在全球的迅猛發展，使商事信託成為商業交易的重要組織形式之一。我國傳統財務管理學注重研究公司的財務管理活動，對發展迅速的商事信託的理財實踐重視不夠。商事信託是與公司類似的商業組織，商事信託與公司在財務管理目標、財務管理內容、財務管理方法等方面存在一定的相似之處，也存在著重大的差別。本文認為，在現階段研究適合於商事信託的財務理論，不僅有利於拓寬我國傳統財務管理研究的外延，也有利於解釋和指導商事信託的理財實踐。
一、關於商事信託的基本理論
（一）商事信託的含義
信託制度發源於英國，盛行於英美法系國家，在20世紀傳入了大陸法系國家。但大陸法系國家基本上只承受了英美法系國家的商事信託制度,如我國的信託從一開始就主要是商事信託，至今尚無民事信託的實踐。
商事信託是十九世紀在美國的麻薩諸塞州產生的,又稱營業信託、商業信託，從法理的角度來定義，是指以商法為依據建立的信託。商事信託的受託人接受信託是出於盈利的目的，是營業性質的，它是民事信託的對稱。
商事信託產生之初，利用了信託的形式,代表投資人經營事業,投資人成為信託的受益人。這種信託的根本特徵是以商業團體的形式來運作,將信託原理運用於企業所組成的一種美國式的特殊的企業形態,並以此從事信託投資業務。因此有學者指出：「隨信託之運用日廣，信託成為商業組織之一種，出資人不設立公司經營事業，而以信託方式將出資交由受託人統籌管理運用、經營特定事業。出資人則以受益人身份，享受信託財產收益分配，此即商業信託。(王志誠、賴源河，中國政法大學出版社，2002。)
（二）商事信託的主要特徵
「從經濟分析的角度觀之，商事信託與一般我們所熟悉的公司、合夥企業等組織形態，在作為市場上交易主體組織架構之選項上而言，並無太大不同，商事信託不過是法律制度上關於商業經營形態的一種選擇 (王文宇,中國政法大學出版社，2003。) 」。可見，商事信託是一種商業組織，這種組織利用了信託原理來進行組織架構，是一種特殊形態的企業，其主要特徵表現為：
1.信託財產的獨立性：破產隔離
信託的概念結構是將受益人視為信託財產的真正所有人，即作為受益的或衡平法上所有權的所有人，而作為信託財產收益的所有人而存在,這要歸結於信託制度的「破產隔離」功能。所謂「破產隔離」,是指在委託人或受託人不能支付或破產時,受益人仍然能夠就信託財產保持其受益,可以對抗委託人和受託人的普通債權人。比如在信託的體制下，僱主設立一個獨立的信託接受養老金的支付，由於計劃的財產在信託中是隔離的，委託人和受託人的破產不會影響到基金計劃，現在和將來的受益人指望信託而不是破產的僱主或破產的受託人支付養老金。
2.信託協議的靈活性：受益權的多樣化
在合法信託的前提下，信託的條款可以是委託人和受託人同意的、能夠產生委託人意圖上的利益的任何條款。比如，在安排內部控制事務方面、安排保護債權人與受託人的交易、創設受益人的自由裁量、安排本金和對收益的分配上，信託具有高度的靈活性。另外，資產證券化信託中很重要的一方面是不必顧及傳統的公司股份的分類，而任意設計受益人的利益，以此滿足不同投資者的需求。
3.沒有法律人格：避免雙重課稅
商事信託的受託人是名義的信託財產所有人，真實的所有權在受益人，因而不以信託為實體交納所得稅，僅在受益人的水平上課稅，運用信託避免實體水平的稅收是商事信託運用的推動力量。如養老金信託對於投資收益免除當期稅收，這樣投資所得是免稅的，養老金的出資和收益僅在最終分配給退休人時納稅，並且一般是按較低的稅率檔次課稅。
4.救濟的便利性：信託法的體制
現代金融資產的有效管理通常要求給予受託人廣泛的信託財產交易的權力，信託受信任人法提供和控制了這種權力，要求受託人以信託受益人利益最大化的方式執行他的權力。信託的受信任人法是一個默認的法律，信託能自動援引信託受信任人法的保護體制以保護投資者和受益人的利益。信託受信任人法有兩個重要的原則：忠實和謹慎。忠實原則要求受託人應是惟一的為受益人的利益管理信託，禁止受託人在管理信託財產中的自我交易以及從事與受益人利益相悖的利益衝突的交易；謹慎管理的義務要求受託人以合理的標準對受益人承擔管理信託的義務，即以謹慎的人在處理自己財產時的注意和技能來管理信託財產。信託的受信任人法是一個默認的法律，當事人完全可以按照他們的需要對之進行改變，但是通常受信任人法正是當事人希望吸收進他們契約的內容，如，投資者更有可能與他們信賴的受到受信任人標準約束的經理人進行交易，進而言之，在確定的商事信託中，如養老金信託和權利信託中，當事人在商業交易中必須遵守包含部分或全部受信任人體制的規範性法律，在這種情況下，默認的受信任人法已經轉變為強制性的法律。
二、商事信託與公司制度的比較
信託是一種委託他人管理財產的制度，公司是一個獨立從事經營活動的實體。二者都是將資金、財產交付他人管理、處分並獲取收益的一種設計。信託制度中，這種交付行為是信託財產的轉移，因此而獲得的收益權利稱為受益權；公司制度中，資金或財產的交付稱為投資或股份認購，因此而獲得的收益權利稱為股權。雖然在這兩種制度中，對各種行為和收益的權利稱謂不同，但就制度本身而言，實際上都是轉移財產並獲得收益的財產管理方式，因此他們具有一些共同的特徵。
1.商事信託與公司制度，都是將資金交由他人管理，所有權與經營權分離。在公司制度下，公司所有權與經營權相分離；在信託制度下，信託財產實質所有權與經營權相分離，信託財產名義所有權與受益權相分離。
2.商事信託與公司制度的投資人均享受有限責任的好處。公司制度下，股東對於公司的責任僅以投資額為限。信託制度下，委託人或受益人對信託的責任僅以信託財產為限，並且信託可借特殊形態的信託設計，如自由裁量信託與保護信託，使信託利益免於受益人的債權人的追索，從而進一步縮小了履行其債務的責任範圍。
3.商事信託與公司制度均規定管理人的債權人，原則上不得就公司的法人財產或商事信託的信託財產強制執行。
4.在商事信託與公司制度下，受益權均得予以證券化。公司制度下發行股票，信託制度下發行受益權憑證。
儘管商事信託與公司制度在組織架構上具有以上相同的地方，但商事信託與公司制度相比，仍呈現出鮮明的特色，而正因為這些特色的存在，才使商事信託成為與公司制度相競爭的組織設計方案。
1.法律地位不同
幾乎所有的公司都被法律認定為獨立法人實體，而只有一些商事信託被相關法規認定為獨立法人實體，另一些則不是獨立法人實體。正因為一些商事信託不具有獨立法人實體地位，信託財產的獨立性就成為信託的最基本的特徵，商事信託因信託財產的獨立性要求就具有了更強的破產隔離的特徵。信託財產的獨立性使信託成為一種有效的破產隔離的財產保護方式,比公司制度更具有財產的保護能力。
2.管制不同
商事信託與公司相比，是一種被動運營實體，其管理人（即受託人）經常被認為僅從事被動管理，這與公司形成了鮮明的對比，公司的經營管理者傾向於更加積極、主動，甚至投機性地運用各種商業機會獲利。這種區別似乎是一種表面特徵，卻正好反映了商事信託與公司的本質區別。在公司制度中，公司的剩餘權利（表現為公司股份）被出售給第三方投資者，公司股東願意承擔一定的投資風險以獲得期望的回報。因此，允許公司從事有風險的商業活動以增加其盈利能力。但從公司的優先權利所有人（公司債權人）的角度看，允許一個有償債能力的公司為增加盈利而從事有風險的商業活動非但毫無益處，反而，可能因投資活動失敗，導致公司喪失償債能力，給債權人帶來投資損失。可見，公司股東與公司債權人在公司為增加盈利能力而做出的每一個相應增加公司風險的投資決策中，都可以發現公司股東與債權人間的利益衝突。公司法的有關規定解決了公司決策中這些競爭性目標的衝突，它允許公司在具備償債能力的前提下，可以承受風險以追求公司利潤的最大化。這從根本上確立了公司的管制原則，即在公司具有償債能力時，公司董事會只向股東，而不是債權人負責。與此不同，信託的所有權利人的目標是趨於一致的，即妥善保管信託財產的價值。大多數的商事信託的剩餘權利是由委託人自己持有，從理論上講，當委託人持有剩餘權利時，其剩餘權利的多寡與優先權利恰成反比，然而這種理論上的衝突在實際操作中很少出現，因為持有剩餘權利的委託人與公司股東不同，他們通常並不期望獲得因從事高風險投資而帶來的高收益。相反，委託人的目的僅僅是為了保留信託財產的剩餘權益。因此，這為有效區分商事信託和公司制度提供了一個關鍵指標，即資產所承受的風險程度。為了滿足剩餘權利所有人的投資要求，所投資產需承擔一定的投資風險，根據這些資產所承擔風險的程度，就可以有效區分商事信託和公司。而當發生債務支付困難時，商事信託與公司也有許多相似之處，此時公司法和信託法的管制原則開始趨於一致。有學者提出信託基金學說來解釋這種趨同，認為在發生債務支付困難時，公司董事會應轉變為債權人的受託人，為債權人的利益將公司資產作為信託基金進行管理。
3.外部影響不同
在實際商業交易中，商事信託與公司最相同的外部影響是稅賦支出。被稅法認定為獨立法人的實體必須就其盈利進行納稅。幾乎所有的公司都必須交納法人所得稅，而部分商事信託則因不具有法人實體地位不必交納法人所得稅。
4.法律規範的完備程度不同
整體而言，信託法對於信託組織的形式規定並不多，而各國公司法對於公司的組織架構與管理方式，均有詳盡的規定。
總之，商事信託與公司制度作為競爭性的制度設計，公司制度較商事信託制度更加定型化、法律規範更加完備，正因為如此，現代化的大型企業多會選擇公司組織的經營形態，以應付複雜萬變的商業環境，但是另一方面，信託作為商事工具，在架構特定事業時不僅與公司一樣具有很高的適應性，同時商事信託能提供給投資者優於公司法的破產體制、管道稅收的便利、信託財產獨立性、信託財產承受較公司更低的投資風險、信託法律關係靈活彈性等優勢，在滿足商業需求方面提供了公司制度無法替代的價值。因而商事信託尤其適合用於規範涉及巨額資產和眾多投資人利益的商業交易。如在歐美一些已開發國家的投資領域裡，商事信託作為一種商業組織形式，在股票、債券、房地產等集體投資方面發揮了重要作用。
三、商事信託理財與公司理財的比較
雖然商事信託與公司是非常類似的商業組織，但它們分別用以滿足不同的投資者需求，而正因為這一根本的差別，使二者在理財時產生差異，這一差異使我們有必要擴充財務管理研究的外延。本文認為，在公司理財占據統治地位的傳統財務管理範式中，應增加信託理財的研究內容，尤其是在財務管理理論研究視角轉向以金融市場為核心的開放性視角的今天，研究這一利用跨越資本市場、貨幣市場、產業市場的「萬能組合工具」進行理財的商事信託的財務理論將具有積極的意義。
（一）商事信託理財目標與公司理財目標的比較
理財目標是財務理論研究的起點，因為財務目標的規定直接決定了各種財務決策的選擇。只有明確了理財目標，才能衡量管理者以什麼導向來組織財務行為，才能評價理財行為的優劣。
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