論公債融資對經濟增長的影響

論公債融資對經濟增長的影響 趙志耘 郭慶旺
發布時間：2000年07月24日
37年前，我國政府曾向全世界宣告：中國是一個既無內債又無外債的社會主義國家！然而，當歷史跨入20世紀80年代的時候，當中國的經濟體制發生了翻天覆地變化的時候，當市場機制漸變為資源配置的主要手段的時候，當財政政策成為宏觀經濟運行的主要調節工具的時候，公債重新登上經濟舞台!
然而，公債融資與經濟運行特別是與經濟增長之間存在著怎樣的關係？公債融資對經濟增長的影響是如何實現的？如果站在經濟穩定與經濟增長的角度來看，政府該不該發行公債？在何時發行公債合適？是發行長期公債還是發行中短期公債？發行多少公債為宜？如何確定公債利率水平？諸如此類的問題，無不涉及公債融資對經濟增長要素和經濟穩定的影響。如果不搞清這些問題，政策就不可能正確地制訂公債管理政策，也就無法有效地利用公債管理政策實現財政政策目標。
遺憾的是，在傳統的經濟體制下，我國理論界一直把財政範疇置於上層建築領域裡，沒有把它作為宏觀經濟管理的一種手段來研究；再加之在理論準備不足的情況下，政府匆忙發行公債，理論界又轉而討論公債發行、管理中的具體操作問題，沒有顧及公債理論的深層次問題，特別是公債融資對經濟增長的影響的理論研究。尚屬處女地。因此，本文試圖依據凱恩斯經濟增長理論框架，探討在赤字預算政策是一種無法避免的政策選擇的情況下，公債融資對經濟增長將產生怎樣的影響，並結合實際分析我國公債融資與十餘年來經濟增長的關係。
本文的結構安排是：首先，確立分析財政政策效果的經濟增長模型，並簡要說明各項財政政策措施對經濟增長的效應途徑。然後，把公債融資效應區分為財政效應和流動性效應，全面研究公債政策對經濟增長的影響。最後，根據這些理論分析，這我們剖析我國的公債融資與經濟增長的關係。
一、凱恩斯經濟增長理論框架下的財政政策效果
我們曾經根據藤田晴的研究[1]利用傳統的凱恩斯經濟增長理論模型分析過實現最優經濟增長的財政政策，本文仍將依據該模型討論公債融資對經濟增長的影響。
由於公債政策是財政政策的有機組成部分，同時在凱恩斯經濟增長理論框架下公債政策對經濟增長的影響又是通過支出政策和稅收政策實現的，因此，我們首先回顧一下我們以前研究各項財政政策措施對經濟增長影響的基本結論。
我們在研究財政政策對經濟增長的影響時曾提出三種經濟增長率，即「充分就業增長率」、「支出增長率」以及「最優經濟增長率」。充分就業增長率又稱「能力增長率」或「必要增長率」，是指在充分就業的情況下，國民經濟能夠達到的增長率，這是在沒有通貨膨脹壓力下可能實現的最大增長率。所謂支出增長率是指各種支出函數所規定的國民支出增長率。所謂最優增長率就是均衡增長率和自然增長率正好相等的增長率。均衡增長率是指充分就業增長率與支出增長率相等狀態下的增長率。哈羅德稱謂的自然增長率是指在充分就業下等於勞動力人口增長率加上生產增長率的實際國民生產總值增長率。如果均衡增長率和自然增長率正好相等，那麼，至少作為一種長期傾向，生產設備充分利用和勞動力充分就業的理想的經濟增長過程就會出現。因此，我們認為，如果經濟中存在大量潛在失業人口，最優經濟增長率就是能夠達到的最大的均衡增長率；如果經濟中沒有潛在的失業，則自然增長率就是最優增長率。
根據我們的分析，提高充分就業增長率至少可以通過四種財政政策措施來實現：（1）提高稅收收入占國民收入的比率。（2）提高政府投資在政府需求總額中的比率。（3）提高政府投資產出係數。（4）降低政府支出占國民收入的比率。提高支出增長率的財政措施包括：①提高政府支出比率。②降低稅收比率。實現最優經濟增長率的財政政策措施包括下列三種組合：A降低稅收比率，提高政府投資比率或政府投資產出係數；B提高政府支出比率、政府投資比率以及政府投資產出係數；C政府支出比率和稅收比率呈同向變動。
下面，我們根據上述這些基本結論，具體分析公債融資的財政效應與流動性效應對經濟增長的影響。所謂公債融資的財政效應是指公債融資配合政府的收支變化對經濟增長產生的影響；所謂公債融資的流動性效應是指公債融資因改變貨幣供給量對經濟增長產生的影響。
二、公債融資的財政效應
１．公債融資對充分就業增長率的影響
公債融資對充分就業增長率的影響主要表現在增支公債和減稅公債的影響上。
（1）增支公債。在稅收收入不變的情況下，政府支出的增加用公債發行來融資，可能會降低充分就業增長率。一般來說，政府支出總規模中，政府的消費性支出所占比例較高。根據上述分析結果，由於政府支出占國民收入的比率提高，會降低國民儲蓄率，從而抑制經濟增長。因此，增支公債可能對經濟增長產生不利影響：如果公債來源於消費資金，或者說持有公債的主體是居民，增支公債的逆效應可能比較小；如果公債來源於投資資金，或者說持有公債的是企業和商業銀行，增支公債的逆效應可能比較小；如果公債來源於投資資金，或者說持有公債的主體是企業和商業銀行，增支公債的逆效應可能很大。當然，如果公債發行為政府投資的增加融資，使得政府投資在政府需求總額中所占的比率提高，經濟產出的能力增長率必然提高。
（2）減稅公債。在政府支出不變的情況下，為了彌補減稅所造成的收入損失而發行公債，也可能會降低充分就業增長率。根據上述分析，稅收收入占國民收入的比率（稅收比率），會提高民間消費占國民收入的比率，特別是在公債的資產效應起作用的情況下，民間消費比率提高的幅度會更大。因此，國民儲蓄將下降，民間投資的資金來源減少，會削弱經濟的增長能力。當然，如果減稅公債的目的是為了降低企業所得稅而不是個人所得稅和消費稅，由於主要的投資主體――企業用於投資的資金來源相對增加了，減稅公債可能會有利於經濟增長。
２．公債融資對支出增長率的影響
根據前面的結論我們得知，支出增長率僅與政府支出比率和稅收比率的變化有關，因此，我們通過分析公債融資一政府支出比率和稅收比率的關係。闡明明增支公債和減稅公債對支出增長率的影響。
（1）增支公債。在稅收收入不變的情況下，政府支出的增加用公債發行來融資，可能會提高支出增長率。眾所周知，在凱恩斯的理論框架中，總需求的增長是推動經濟增長的直接動力。而總需求增長的直接因素又是社會總支出的增加，其中，政府支出的增加是導致國民支出的基本力量。當公債為政府支出增加融資時，一方面公債融資的政府支出增加是國民支出的直接疊加因素，另一方面公債發行具有資產效應，在一定程度上會增加民間消費支出，也直接構成國民支出的一部分。因此，增支公債將促使支出增長率提高。
（2）減稅公債。在政府支出不變的情況下，為了彌補減稅所造成的收入損失而發行公債，也將提高支出增長率。減稅公債對支出增長率的提高作用至少表現在以下四個方面：第一，政府支出沒有降低，仍保持其原有的作用。第二，如果減稅政策降低的是個人所得稅，將給個人留下更多的可支配收入，在邊際消費傾向一般高於邊際儲蓄傾向的情況下，個人的消費支出會增加。第三，如果減稅政策降低的是企業所得稅，將給企業留下更多的資金，增加了企業的投資資金，企業的投資支出可能增加。第四，公債發行具有資產效應，在一定程度上會增加民間消費支出。
（3）公債融資對最優增長率的影響
根據前面的結論可知，在財政支出比率、稅收比率、政府投資比率以及政府投資效率四個財政政策變量中，只要同時適當地變動兩個以上的變量，就能使充分就業增長率和國民支出增長率保持同一方向變化，實現最優經濟增長率，其中，由於政府投資效率的高低與公債融資的關係不大，故我們僅分析公債融資的前三個變量的關係來闡明其經濟增長效應。
一般來說，稅收收入是經濟性預算收入，其結餘部分構成資本預算收入，當經濟性預算收入結餘加上專項建設性收入不能滿足資本預算支出時，公債收入就是主要的資金來源。
第一種政策組合：降低稅收比率與提高政府投資比率。如前所述，降低稅收比率將提高支出增長率，但降低充分就業增長率，為了提高均衡增長率，必須輔之以政府投資比率的提高。這樣，公債政策必須是：減稅公債的目的最好是為降低企業所得稅融資；擴大公債發行，為政府投資籌集資金來源。
第二種政策組合：提高政府支出率和政府投資比率。政府支出率的提高將促使國民支出增長率提高，而政府投資比率提高將使充分就業增長率提高，因此，這兩種財政政策變量必須是同向變動。這樣，公債政策應是：公債發行主要是為政府投資支出籌集資金來源。
第三種政策組合：政府支出和稅收比率同向變動。如上所述，這項財政政策組合對實現最優經濟增長率來說似乎不大有效。就公債政策來說，公債融資似乎也沒有必要，因為政府支出增加的同時，稅收收入也要增加，無需再用公債融資。
三、公債融資的流動性效應
在上述凱恩斯學派增長體系中，忽視了赤字預算或盈餘預算所產生的流動性效應。但是，一般來說，只要財政收支不平衡，流動性方面的問題就有必要考慮。因此，本節從公債的流動性效應角度，分析公債融資對經濟增長的影響。
１．公債融資對充分就業增長率的影響
我們從前面的結論中看出，整個經濟的非消費占國民收入的比例，也就是總儲蓄率，對提高充分就業增長率起了作用。就財政政策變量來說，我們可以看到，隨著稅收比率和政府投資比率的提高，隨著財政支出比率的降低，充分就業增長率或者說必要增長率是上升的。
流動性對充分就業增長率的影響效果，完全取決於公債餘額的變化對消費的影響效果。因此，我們可以假定，消費是可支配收入和資產（公債）的函數。於是，假定消費占收入的比率與公債――收入比率是正相關。這樣，若把有關消費的資產效應納入該體系之中，則稅收比率和財政支出比率的變化對必要增長率產生的影響效果比以前的分析有力。其理由是：稅收比率的提高漸漸地減少了可支配收入，進而降低了將來時點的公債――收入比率，並在一定程度上降低了可支配收入中的消費傾向。也就是說，稅收比率的提高，降低了公債餘額的消費效應，將提高充分就業增長率。至少財政支出比率的降低，也完全適用於同樣的推論。但是，政府投資比率對充分就業增長率的影響效果，要視情況而定。其理由是：政府投資比率提高時，一方面，收入水平會大幅度增長；另一方面，如果財政支出比率＞稅收比率，公債規模也會急速擴張，公債――收入率是上升還是下降，不能先驗地確定。因此，在這種情況下，公債的流動性效應是提高還是降低充分就業增長率，由公債――收入比率決定。
在實行平衡預算政策（財政支出比率＝稅收比率）的情況下，這意味著公債――收入比率的降低，同時降低消費占收入的比率，提高儲蓄率，進而提高充分就業增長率。倘若開始時是赤字預算（財政支出比率＞稅收比率），此後，如果收入增長率比公債餘額增長率提高緩慢的話，則公債――收入比率是上升的。由於這意味著消費傾向增大，這時的充分就業增長率會降低。因此，為了使均衡增長保持在一定比率上，赤字率必須與收入和公債餘額的增長比率相同。
２．公債融資對支出增長率的影響
在凱恩斯學派增長模型框架下，當引入流動性來考察公債融資對支出增長率的影響時，只考慮消費對投資的影響效果是必要的。
對投資產生的影響，主要了取決於公債發行的類型。在用長期公債籌措資金的情況下，公債的流動性效應提高了消費，但降低了投資。因此，公債對支出增長率的影響，既有擴張性作用，又有抑制性作用。在用短期公債籌措資金的情況下，不但對投資，對消費也有擴張性作用。在不考慮流動性效應的情況下，稅收比率的提高，或者政府支出比率的下降，降低了有效需求增長率和支出增長率。在這種情況下，若引入流動性效應，公債融資強化了對支出增長率的降低作用。
３．公債融資對最優經濟增長率的影響
如上所述，稅收比率的提高或政府支出比率的下降，將提高充分就業增長率。如果把流動性效應考慮進來時，公債融資對充分就業增長率提高的促進作用更大。因此，在這個框架下，即使稅收比率或者政府支出比率的變化很小，也以消除充分就業增長率與支出增長率之間的潛在缺口。從這個意義上說，在凱恩斯學派增長體系中，流動性效應的存在提高了財政政策的有效性。
可是，倘若政府支出比率或者稅收比率的變化對支出增長率的影響因流動性效應的存在而被削弱，消除充分就業增長率與支出增長率間的潛在缺口而實現理想的均衡增長率（即最優增長率）的財政政策有可能失效。
四、我國公債融資與經濟增長關係的實證分析
我們在前面利用凱恩斯經濟增長模型分析了公債融資對經濟增長的影響，這實質上是從公債融資的不同用途（用於增支或用於減稅）分析公債與增長的關係。分析結果表明：（1）降低企業所得稅的減稅公債融資有利於經濟增長；（2）增加政府投資支出的增支公債融資將提高經濟增長率；（3）公債――收入比率保持不變或下降將提高充分就業增長率。
根據凱恩斯經濟增長理論的分析，我們認為，我國十餘年來的公債融資和公債政策促進了經濟增長。
第一，從公債――收入比率來看，我國的公債融資似乎對經濟增長不利。（1）如表1所示，我國的公債――收入比率是很低的，公債的資產效應表現得比較明顯，對消費需求的刺激效應較大。因而，民間部門用於儲蓄和投資的資金相對減少，可能會阻礙資本形成，對經濟增長不利。（2）自我國1981年發行國內公債以來，公債餘額不僅在絕對額上迅速增加，而且相對於國內生產總值的比率（公債――收入比率）也連年提高。根據3.1小節的分析結果，如果公債――收入比率是上升的，公債融資將對充分就業增長率產生不利影響。
表1 公債餘額――收入比率國際比較 國家/年度 義大利 日本 加拿大 美國 法國 英國 15個重債發 展中國家
中國 1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
60.0
66.3
71.9
77.1
84.0
88.5
92.7
95.0
－
－
－
－
－
57.0
61.1
66.9
68.4
69.0
72.8
75.5
73.0
－
－
－
－
－
45.1
50.1
56.1
58.8
64.6
68.6
68.8
68.2
－
－
－
－
－
37.2
41.1
44.2
45.2
48.3
51.1
51.6
51.5
－
－
－
－
－
36.4
40.1
41.4
43.8
45.4
45.4
47.5
47.2
－
－
－
－
－
54.5
53.2
53.4
54.8
53.8
52.0
49.6
44.9
－
－
－
－
－
8.7
11.7
12.6
14.2
14.9
15.8
15.9
16.4
－
－
－
－
－
1.12
1.97
2.58
2.97
3.26
3.68
4.57
5.91
7.62
6.79
7.24
8.28
9.31
說明：表中15個重債發展中國家包括阿根廷、玻利維亞、巴西、智利、哥倫比亞、象牙海岸、厄瓜多、墨西哥、摩洛哥、奈及利亞、秘魯、菲律賓、烏拉圭、委內瑞拉和前南斯拉夫。
資料來源：帕伯羅·E·圭多提和曼摩漢·S·庫莫，1993，《負債國家的國內公共債務》，第24-25頁；中國金融出版社，有關中國的數據，是筆者根據有關資料計算而得。
公債――收入比率的理論與實踐相吻合，按理說我國的公債融資有礙於經濟增長應該成為定論。可是，我們認為，具體到我國目前的經濟運行情況，不能簡單地做出這樣的判斷。（1）由於種種原因，我國各部門、企業多年來一直具有飽滿的投資需求衝動，乃至幾次經濟過熱在很大程度上都是因投資膨脹所致。正如學者們所分析的那樣[2]，80年代以來，固定資產投資的增長速度過快，1981-1993年全社會固定資產投資年平均增長速度為23.8％，而同期的國內生產總值年平均增長速度為9.95％；固定資產投資在當年國內生產總值中所占的比重過大，1981-1993年全社會固定資產投資在國內生產總值中的比重從20.1-39.8％，而這一比重接近或超過30％的1985年、1986年、1987年、1998年、1992年和1993年，都在當年或次年引發較高的通貨膨脹。所以，我國現行宏觀經濟管理政策的重任在於如何有效地控制投資需要膨脹。如果說我國這種低公債――收入比率不利於投資需求的話，可能還是件好事；與其說不利於經濟增長，不如說有利於經濟穩定。（2）就我國目前的公債規模來說，公債――收入比率提高是否不利於經濟增長，還不能從根本上確定。因為，我國公債――收入比率的提高，是在公債從無到有、從小到大的起步階段出現的。在公債發行初期，公債餘額必然呈累積趨勢。況且，理論上所說的公債――收入比率的提高會對經濟增長不利是有條件的，也就是說，公債――收入比率提高的負作用是指在一定水平上的公債一收入比率的提高，這一邊際水平在不同國家或一國不同發展階段是不同的。比如，在工農業化國家，公債――收入比率的邊際水平可能是40％，發展中國家可能是20％。如果不超過這一水平，公債――收入比率的提高可能無防經濟增長。因此，我國公債――收入比率在10％以下的水平上提高，不會對經濟增長造成危害。
此外，著名經濟學家多馬在研究公債負擔與國民收入的關係時指出，只要國民收入按一定比率持續增長，公債――收入比率就會收斂於一定值，公債餘額的絕對增加實際上不會給公眾帶來任何負擔，對經濟增長也不會產生嚴重影響[3]。
第二，我國發行的公債基本上屬於減稅公債，而且減稅的對象主要是企業所得稅，而降低企業所得稅的減稅公債融資促進了經濟增長。我們首先從國有企業的留利水平來看，自1978年以來，國有企業的利潤分配製度進行了多次改革，基本上是以減稅讓利開道，1978-1991年間的國有企業留利額年均遞增33.5％（見表2），而這期間公債餘額年均遞增也近33％，這兩個比率如此接近難道是偶然巧合嗎？實際上，我們走的是一條以公債連年發行來支撐財政上減稅讓利的改革道路[4]。其次再從稅制改革內容來看，企業所得稅制完善是稅制改革的主要內容。1994年實行新稅制後，不僅國有企業所得稅、集體企業所得稅、私營企業所得稅合併成為統一的企業所得稅，而且，更重要的是企業所得稅的稅率大幅度降低。國有企業所得稅的稅率由原來的55％降低至33％，同時，對當年應納稅額在3-10萬元和3萬元以下的利潤低或規模小的企業納稅人分別減按27％和18％的低稅率徵收。再次，從企業所得稅收入的增長率與企業留利額增長率的比較來看，1978-1991年間的國有企業留利額年均遞增33.5％，而1985-1991年的國營企業所得稅（包括國營企業調節稅）收入年平均增長率是0.19％，1985-1995年年平均增長2.76％；與此同時，國營企業所得稅收入占總稅收收入的比率從1985年的29.2％下降到1995年的12.58％，平均每年降低1.6個百分點[5]。最後，從債務收入增長率、債務收入與財政收入比率來看，1979年我國內外債務年度收入為35.31億元，1995年達到1549.76億元，年均增長28.58％；與此同時，債務收入占財政收入的比率從1979年的3.08％上升到1995年的24.83％，年均提高大約1.4個百分點[6]。由此可見，十幾年來，在我國企業所得稅的相對重要性明顯降低，而債務收入的相對重要性迅速提高的情況下，我們否認不了這種狀況對我國經濟持續高速增長所做出的貢獻。
表2 國有企業留利水平 （億，％） 年度/項目 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1991 留利額 27.5 144.0 216.1 355.7 489.3 700.6 539.8 555.4 留利率 3.7 21.5 34.2 45.1 49.6 55.6 86.7 65.3
資料來源：根據《中國統計年鑑》1991年有關數據計算而得。
第三，我國的公債融資基本上是用於增加政府投資支出。公債融資的基本用途是彌補財政赤字，我國曆年財政赤字產生的原因雖然很多，但其中的一個重要原因是用於經濟建設支出特別是各項投資的支出過度增加。這類支出不僅在預算時就留有缺口，而且在預算執行過程中還往往超支，造成決算的經濟建設（投資）支出又超出預算，這一缺口都是由公債融資彌補的。
綜上所述，我們認為，我國十八年的公債融資與公債政策促進了經濟持續高速增長，但這只是從宏觀角度進行分析得到的結論，並不能說公債規模越大越好，也不認能為我國公債融資結構和公債政策是完全合理的。此外，我們沒有分析公債融資的資金來源、公債融資的公共投資效率等問題，這些方面無疑也會影響經濟增長。
[1] 參閱郭慶旺、趙志耘，《實現最優經濟增長的財政政策論》，《財政研究》1994年第4期，第2-9頁，藤田晴：《財政政策的理論》1966年，（日）勁草書房。
[2] 黃源、董生強：《關於我國通貨膨脹的分析》，《財經問題研究》1995年第9期，第11-12頁。
[3] 有關多馬負債模型的推導與分析，請參閱郭慶旺、三好慎一郎、趙志耘：《財政赤字經濟分析》，黑龍江人民出版社1993年版，第236-238頁。
[4] 高培勇：《國債運行機制研究》，商務印書館1995年版，第2頁。
[5] 這些數字是作者根據《中國財政統計》，中國財政經濟出版社1989年版，第145頁和《中國統計年鑑》，中國統計出版社1996年版，第228頁有關數據計算而得。
[6] 這些數字是作者根據《中國統計年鑑》，中國統計出版社1996年版，第223頁和第244頁有關數據計算而得。